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　　核心要点✿ღ✿：徐工机械000425）✿ღ✿：历史悠久的工程机械行业龙头1943年✿ღ✿，徐工集团前身华兴铁工厂诞生✿ღ✿，后发展为徐工重型机械厂✿ღ✿。1989年✿ღ✿，以徐州重型机械厂✿ღ✿、徐州装载机厂等为核心层的徐工集团正式组建成立✿ღ✿。1996年✿ღ✿，公司在深交所挂牌上市✿ღ✿。2002年✿ღ✿，徐工债转股后成立的新公司—徐工集团工程机械有限公司正式挂牌运作✿ღ✿。2008年✿ღ✿，徐工独立进行重组✿ღ✿，并独资成立徐州徐工挖掘机械公司✿ღ✿。2012年✿ღ✿，徐工并购荷兰AMAC女神教典✿ღ✿、德国FT和德国施维英公司✿ღ✿。2013年✿ღ✿，位于德国杜塞尔多夫的徐工欧洲研究中心落成✿ღ✿，徐工欧洲采购中心成立运行✿ღ✿。2014年✿ღ✿，徐工首个海外全资子公司巴西制造基地竣工投产✿ღ✿，位于美国明尼苏达州的徐工美国研究中心成立运行✿ღ✿。2018年✿ღ✿，徐工700吨级液压挖掘机下线✿ღ✿，标志着中国成为世界第4个具备700吨级以上液压挖掘机研发制造能力的国家✿ღ✿。2022年✿ღ✿，徐工机械吸收合并徐工有限旗下所有资产✿ღ✿，成功完成整体上市✿ღ✿。2023年✿ღ✿，徐工正式启动智改数转项目✿ღ✿，与IBM✿ღ✿、SAP签订战略合作协议✿ღ✿，全面开启智改数转董事长“一号工程”✿ღ✿。公司今年上半年业绩稳中有升✿ღ✿，归母净利润保持增长根据公司发布的2024年半年度报告✿ღ✿，2024年上半年✿ღ✿，公司实现营业收入约496.3亿元✿ღ✿，同比减少3.2%✿ღ✿；归母净利润约37.1亿元✿ღ✿，同比增长3.2%✿ღ✿；扣非后归母净利润约32.9亿元✿ღ✿，同比减少2.4%✿ღ✿；经营活动现金净流量约17.1亿元✿ღ✿，同比增长11.0%✿ღ✿；基本每股收益约0.31元✿ღ✿，同比增长3.3%✿ღ✿；加权平均ROE约6.4%✿ღ✿，同比减少0.3个百分点✿ღ✿。2024年第二季度✿ღ✿，公司营业收入约254.6亿元✿ღ✿，同比减少7.0%✿ღ✿；归母净利润21.0亿元✿ღ✿，同比增长1.9%✿ღ✿；扣非后归母净利润约18.3亿元✿ღ✿，同比减少11.7%✿ღ✿。传统业务逆势提质✿ღ✿，新兴业务快速成长自2022年公司吸收合并徐工有限实现整体上市后✿ღ✿，徐工有限旗下挖掘机械✿ღ✿、混凝土机械✿ღ✿、矿业机械✿ღ✿、塔式起重机等工程机械业务整体注入上市公司✿ღ✿，推动公司成为国内工程机械品类最全的企业之一✿ღ✿。分业务看✿ღ✿：公司传统产业发展稳定✿ღ✿，注重提高经营质量✿ღ✿。一✿ღ✿、土方机械✿ღ✿。公司土方机械包括挖掘机械(山地挖掘机✿ღ✿、液压挖掘机✿ღ✿、步履式挖掘机等)和铲运机械(装载机✿ღ✿、叉车✿ღ✿、叉装机✿ღ✿、平地机等)两大类✿ღ✿。近三年受设备更新和海外业务发展✿ღ✿，公司土方机械业务收入增速逐渐回升✿ღ✿。今年上半年✿ღ✿，公司土方机械业务收入同比增速转正✿ღ✿，增长7.0%至139.1亿元✿ღ✿，收入占比亦由2023年24.3%提升至今年上半年28.0%✿ღ✿。二✿ღ✿、混凝土机械✿ღ✿。公司混凝土机械业务包括混凝土泵车✿ღ✿、搅拌车✿ღ✿、搅拌站✿ღ✿、布料机✿ღ✿、工业泵系统等产品✿ღ✿。近年来公司混凝土业务收入维持在100亿元左右✿ღ✿，收入占比亦保持在约10%✿ღ✿。三✿ღ✿、起重机械✿ღ✿。公司起重机械包括汽车起重机✿ღ✿、履带式起重机✿ღ✿、随车起重机以及塔式起重机等✿ღ✿。近年来✿ღ✿，由于地产需求持续走弱✿ღ✿，公司起重机械业务收入亦持续减少✿ღ✿，收入占比亦由2020年30.8%下降至今年上半年20.3%✿ღ✿。四✿ღ✿、道路机械和桩工机械✿ღ✿。公司道路机械包括摊铺机✿ღ✿、压路机✿ღ✿、沥青拌合站等✿ღ✿。桩工机械包括旋挖钻机✿ღ✿、静力压桩机等✿ღ✿。近年来✿ღ✿，公司道路机械✿ღ✿、桩工机械收入保持相对稳定✿ღ✿。新兴业务发展迅速✿ღ✿，收入占比快速提升✿ღ✿。一✿ღ✿、高空作业机械✿ღ✿。公司高空作业机械包括高空作业车✿ღ✿、高空作业平台以及消防车等产品✿ღ✿。营业收入由2019年22.2亿元持续增长至2023年88.8亿元✿ღ✿，收入占比亦由2019年2.8提升至2024年上半年9.1%✿ღ✿。二✿ღ✿、矿业机械✿ღ✿。公司矿山机械包括矿挖✿ღ✿、矿铰卡✿ღ✿、破碎筛分设备✿ღ✿、隧道施工设备等✿ღ✿。近年来营业收入由2019年13.5亿元快速增长至2023年58.6亿元✿ღ✿，收入占比则由2019年1.7%提升至2024年上半年7.1%✿ღ✿。三✿ღ✿、其他工程机械和备件业务✿ღ✿。公司其他工程机械包括排雷车✿ღ✿、环卫机械✿ღ✿、拖拉机等产品✿ღ✿。今年上半年✿ღ✿，公司新能源环卫产品收入同比增长超2倍✿ღ✿，环卫机械总收入逆势增长7.7%✿ღ✿。农业机械上半年营业收入亦同比增长170%✿ღ✿。分地区看✿ღ✿，国际化收入持续增长✿ღ✿，盈利能力不断增强✿ღ✿。作为公司发展一以贯之的主战略im电竞官网✿ღ✿，徐工已形成出口贸易✿ღ✿、海外绿地建厂✿ღ✿、跨国并购和全球研发“四位一体”的国际化发展模式✿ღ✿。公司打造“1+14+N”国际化运营体系✿ღ✿，拥有40多家海外子公司✿ღ✿、300多海外经销商✿ღ✿、2000多海外服务备件网点✿ღ✿，营销网络覆盖全球190多个国家和地区✿ღ✿。今年上半年✿ღ✿，在海外市场增长失速背景下✿ღ✿，公司国际化收入仍同比增长4.8%至219.0亿元✿ღ✿，占总收入比重由2020年8.3%快速提升至今年上半年44.1%✿ღ✿。汇兑收益下降导致费用率上升✿ღ✿，毛利率同比微幅提升财务指标方面✿ღ✿。受益于高毛利的土方机械和海外业务收入占比✿ღ✿，以及矿业机械业务毛利率的提升✿ღ✿，公司上半年销售毛利率同比提升0.03pct至22.9%✿ღ✿。费用率方面✿ღ✿，上半年公司销售✿ღ✿、管理✿ღ✿、研发和财务费用率分别为6.3%✿ღ✿、2.5%✿ღ✿、3.6%✿ღ✿、2.7%✿ღ✿，分别同比上升-0.4✿ღ✿、0.4✿ღ✿、-0.5✿ღ✿、3.3个百分点✿ღ✿。其中✿ღ✿，上半年公司财务费用大幅上升主要系汇兑收益由2023年上半年的9.5亿元下降至本期-7.4亿元✿ღ✿。受财务费用上升影响✿ღ✿，上半年公司期间费用率同比上升2.8个百分点至15.1%✿ღ✿。但受益于其他收益增加和减值损失下降✿ღ✿，公司上半年销售净利率仍同比提升约0.7个百分点至7.5%✿ღ✿。投资建议今年以来✿ღ✿，随着大规模设备更新政策效果逐渐落地✿ღ✿，我国国内挖掘机和装载机销量持续复苏✿ღ✿。公司作为国内工程机械行业龙头✿ღ✿，有望受益于更新需求驱动下的国内土方机械需求持续复苏✿ღ✿。同时✿ღ✿，全球工程机械市场广阔✿ღ✿，对比国际工程机械龙头✿ღ✿，公司海外市场份额仍有很大提升空间✿ღ✿。未来✿ღ✿，随国内市场需求企稳复苏和公司海外市场份额持续提升✿ღ✿，公司业绩有望保持增长✿ღ✿。我们预计2024-2026年✿ღ✿，公司营业收入为937.1✿ღ✿、996.3✿ღ✿、1087.8亿元✿ღ✿，同比增长0.9%✿ღ✿、6.3%✿ღ✿、9.2%✿ღ✿；归母净利润64.8✿ღ✿、81.5✿ღ✿、103.6亿元✿ღ✿，同比增长21.8%✿ღ✿、25.7%✿ღ✿、27.1%✿ღ✿。对应10日8日收盘价✿ღ✿，市盈率为14.3✿ღ✿、11.4✿ღ✿、9.0倍✿ღ✿。首次覆盖✿ღ✿，给予公司“增持”评级✿ღ✿。

　　国内挖机需求复苏不及预期✿ღ✿。海外经济衰退✿ღ✿。公司国际化进展不及预期✿ღ✿。行业竞争加剧✿ღ✿。原材料价格大幅上涨✿ღ✿。汇率大幅波动✿ღ✿。大额减值风险✿ღ✿。

　　事项✿ღ✿：佛山照明000541）公告✿ღ✿，为了拓展长三角地区汽车整车企业业务✿ღ✿，扩大生产规模✿ღ✿，并加快向中高端产品市场布局和升级✿ღ✿，提升市场竞争力✿ღ✿，公司控股子公司南宁燎旺拟在苏州市相城区投资成立全资子公司燎旺车灯(苏州)有限公司im电竞官网✿ღ✿，投资汽车车灯生产建设项目✿ღ✿，投资金额约为5.8亿元✿ღ✿。国信家电观点✿ღ✿：1)长三角地区是我国主要的汽车产业集群地之一✿ღ✿，南宁燎旺作为我国头部的车灯内资企业✿ღ✿，在苏州投建车灯项目有利于燎旺拓展及服务长三角车企✿ღ✿，加速公司车灯业务发展✿ღ✿。2)我国车灯行业在产品升级的带动下有望持续增长✿ღ✿，当前内资车灯企业市占率尚低✿ღ✿，国产化替代大有可为✿ღ✿。3)佛山照明持续优化整合LED产业链上下游✿ღ✿，大力开拓细分领域✿ღ✿，在车灯✿ღ✿、海洋照明✿ღ✿、LED封装产品等业务上持续发力✿ღ✿。长三角地区是我国最为重要的整车企业集群区之一✿ღ✿，南宁燎旺在苏州投建汽车车灯项目✿ღ✿，有望提升公司对市场需求的响应速度✿ღ✿，加速公司在车灯业务上的发展✿ღ✿。考虑到公司在车灯等新业务上的投入及国内外通用照明需求✿ღ✿，下调公司盈利预测✿ღ✿，预计公司2024-2026年归母净利润为3.4/4.1/4.8亿(前值为4.1/5.0/5.7亿)✿ღ✿，同比+17%/+20%/+17%✿ღ✿，对应PE=23/19/16x✿ღ✿，维持“优于大市”评级✿ღ✿。4)风险提示✿ღ✿：行业竞争加剧✿ღ✿；原材料价格大幅上涨✿ღ✿；车灯客户开拓不及预期✿ღ✿；项目建设不及预期✿ღ✿。评论✿ღ✿：燎旺是我国头部内资车灯厂✿ღ✿，投建苏州车灯项目有利于承接长三角客户资源南宁燎旺是我国头部内资车灯企业✿ღ✿，被佛山照明收购后✿ღ✿，公司收入迎来加速增长✿ღ✿、盈利持续改善✿ღ✿。公司主营车灯LED模组✿ღ✿、模块化LED光源和车灯总成✿ღ✿，2021年佛山照明通过增资及收购✿ღ✿，获得南宁燎旺53.8%的股权并实现控股✿ღ✿。收购后✿ღ✿，佛山照明和南宁燎旺在资金✿ღ✿、技术✿ღ✿、客户等多方面实现协同发展✿ღ✿，燎旺收入逐步企稳✿ღ✿；并在持续积累新客户后✿ღ✿，2024H1公司收入迎来加速增长✿ღ✿，利润率持续提升✿ღ✿。2023年南宁燎旺实现收入15.9亿✿ღ✿，同比增长1.7%✿ღ✿；净利润0.5亿✿ღ✿，同比增长6.8%✿ღ✿。2024H1实现收入8.4亿✿ღ✿，同比增长16.0%✿ღ✿；净利润0.3亿✿ღ✿，同比增长28.3%✿ღ✿。投资建议✿ღ✿：投建苏州车灯项目辐射长三角客户✿ღ✿，车灯业务有望加速发展佛山照明持续优化整合LED产业链上下游✿ღ✿，大力开拓细分领域✿ღ✿，在车灯✿ღ✿、海洋照明✿ღ✿、LED封装产品等业务上持续发力✿ღ✿。长三角地区是我国最为重要的整车企业集群区之一✿ღ✿，南宁燎旺在苏州投建汽车车灯项目✿ღ✿，有望提升公司对市场需求的响应速度✿ღ✿，加速公司在车灯业务上的发展✿ღ✿。考虑到公司在车灯等新业务上的投入及国内外通用照明需求✿ღ✿，下调公司盈利预测✿ღ✿，预计公司2024-2026年归母净利润为3.4/4.1/4.8亿(前值为4.1/5.0/5.7亿)✿ღ✿，同比+17%/+20%/+17%✿ღ✿，对应PE=23/19/16x✿ღ✿，维持“优于大市”评级✿ღ✿。

　　投资要点2024年9月✿ღ✿，长安汽车实现合计批发销量为213,180辆✿ღ✿，同环比分别-9.98%/+13.93%✿ღ✿。9月销量环比复苏im电竞官网✿ღ✿，自主出口率+新能源率同比维持增长✿ღ✿。其中合肥长安批发销量为31,418辆✿ღ✿，同比+2.03%✿ღ✿；重庆长安批发销量为78,883辆✿ღ✿，同比-13.31%✿ღ✿；河北长安批发销量7,609辆✿ღ✿，同比-5.60%✿ღ✿；长安福特批发销量24,213辆✿ღ✿，同比-5.76%✿ღ✿。2024年1-9月自主品牌海外销量287,722辆✿ღ✿，同比+65.5%✿ღ✿。2024年9月自主乘用车销量129,286辆✿ღ✿，同环比分别-9.96%/+14.91%✿ღ✿。9月集团销量21.32万辆✿ღ✿，新能源渗透率31.5%✿ღ✿，出口率17.7%✿ღ✿，自主品牌海外✿ღ✿、自主品牌新能源销量同比均增长✿ღ✿。1)国内✿ღ✿：长安汽车9月批发销量为213,180辆✿ღ✿，同环比分别-9.98%/+13.93%✿ღ✿；整体来看✿ღ✿，9月自主品牌销量172,636辆✿ღ✿，同环比分别-8.49%/+14.11%✿ღ✿，其中乘用车销售129,286辆✿ღ✿，同环比分别-9.96%/+14.91%✿ღ✿；重点车型来看✿ღ✿，1-9月深蓝汽车交付143,419辆✿ღ✿，阿维塔交付40,904辆✿ღ✿，长安启源交付109,851辆✿ღ✿，长安福特销量172,448辆✿ღ✿，长安马自达销量51,510辆✿ღ✿。2)海外✿ღ✿：公司9月海外市场销量为30,550辆✿ღ✿，同环比分别+58.18%/+6.95%✿ღ✿，出口占集团销量17.7%✿ღ✿，同环比分别+7.46/-1.18pct✿ღ✿。3)新能源✿ღ✿：9月长安自主品牌新能源汽车销量54,383辆✿ღ✿，同环比分别+6.65%/+11.55%✿ღ✿，新能源渗透率为31.5%✿ღ✿，同环比分别+4.47/-0.72pct✿ღ✿。9月长安新车聚焦智能化✿ღ✿，华为ADS3.0上车✿ღ✿。1)新车维度✿ღ✿，深蓝L07上市✿ღ✿，官方指导价15.19万起✿ღ✿，搭载深蓝超级增程+华为乾崑智能✿ღ✿，深蓝L07成为20万内首搭华为乾崑智驾ADSSE的中型轿车✿ღ✿；9月26日阿维塔07上市✿ღ✿，官方指导价21.99万起✿ღ✿，定位智美都市豪华SUV✿ღ✿，华为ADS3.0和鸿蒙座舱上车✿ღ✿；长安启源E07全球预售✿ღ✿，售价24.99万起✿ღ✿，首发搭载长安高阶智驾✿ღ✿。2)智驾维度✿ღ✿，华为乾崑智驾ADS3.0上车阿维塔07✿ღ✿，硬件端搭载27颗高感知传感器+192线激光雷达✿ღ✿，软件端采用端到端架构✿ღ✿，后续OTA可实现车位到车位领航辅助和泊车代驾✿ღ✿。盈利预测与投资评级✿ღ✿：我们维持公司2024-2026年盈利预测✿ღ✿，营业收入为1578/2001/2220亿元✿ღ✿，分别同比+4%/+27%/+11%✿ღ✿，归母净利润为80/102/122亿元✿ღ✿，分别同比-30%/+28%/+20%✿ღ✿，对应EPS分别为0.80/1.03/1.23元✿ღ✿，对应PE分别为19/15/12倍✿ღ✿，维持“买入”评级✿ღ✿。

　　本报告导读✿ღ✿：品类端集成化✿ღ✿、套系化策略推进有望带动客单价上行✿ღ✿，渠道端下沉渠道有望持续带来新增量✿ღ✿。投资要点✿ღ✿：首次覆盖✿ღ✿，给予“增持”评级✿ღ✿。预计2024-2026年EPS为0.56/0.60/0.66元✿ღ✿，同比+6%/+8%/+9%✿ღ✿，结合绝对估值法和相对估值法✿ღ✿，考虑到地产政策对实际销量的拉动具有不确定性✿ღ✿，基于谨慎性原则✿ღ✿，给予公司目标价9.5元✿ღ✿，“增持”评级✿ღ✿。9月29日广州市解除限购✿ღ✿，其他城市有望进一步更进✿ღ✿，有望促进房地产的量和价企稳✿ღ✿。此外✿ღ✿，24日宣布调降存量房贷利率✿ღ✿，利好地产端改善✿ღ✿，超跌的地产后周期家电个股迎来反弹机会✿ღ✿。9月24日国新办举行新闻发布会✿ღ✿：1)宣布✿ღ✿。5降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例✿ღ✿。引导商业银行将存量房贷利率降至新发放贷款利率的附近✿ღ✿，预计平均降幅大约在0.5个百分点左右✿ღ✿。统一首套房和二套房的房贷最低首付比例✿ღ✿，将全国层面的二套房贷款最低首付比例由当前的25%下调到15%✿ღ✿。厨电销售表现与地产端呈现较强的相关性✿ღ✿。随着地产宽松政策持续落地✿ღ✿，有望盘活整体后周期市场的需求✿ღ✿，家电板块有望持续迎来戴维斯双击女神教典✿ღ✿，后周期相关的板块公司有望补涨✿ღ✿。套系化及集成化成为行业主趋势✿ღ✿，公司新品开启第二增长曲线✿ღ✿。在行业下行周期中✿ღ✿，利用套系化✿ღ✿、集成化产品提升客单价无疑成为各企业的重要抓手✿ღ✿。公司集成烹饪中心在推出不到一年的时间内✿ღ✿，2023年销额约3600万✿ღ✿，预计后续随着公司营销端的不断投入及新品增加✿ღ✿，有望持续贡献增量✿ღ✿；热水器行业增速企稳✿ღ✿，且公司已深耕燃气领域多年✿ღ✿，在燃热替代电热的过程中✿ღ✿，相对优势显著✿ღ✿，配合自身品牌及营销投入逐渐加大✿ღ✿，产品矩阵逐步完善✿ღ✿，后续有望持续提升✿ღ✿；与此同时✿ღ✿，公司在线下渠道以零售为导向✿ღ✿，进行扁平化改革✿ღ✿，已成立“销售运营中心”“渠道运营中心”✿ღ✿、“零售管理中心”以提高管理精度✿ღ✿，鼓励增加代理商直营门店的比例✿ღ✿，且逐步将运营能力较弱的二级经销商转为运营商✿ღ✿，经销层级扁平化有望促进整体运营效率提升✿ღ✿。催化剂✿ღ✿：地产宽松政策加速推进✿ღ✿、公司新品销量超预期✿ღ✿。

　　9月28日公司发布《2024年度向特定对象发行A股股票预案》✿ღ✿：计划向实控人吴志泽先生发行股票不超过2.86亿股(占发行前总股本19.6%)✿ღ✿，募集资金总额不超过8亿元✿ღ✿，扣除相关发行费用后✿ღ✿，全部用于补充流动资金及偿还银行借款✿ღ✿，发行价格2.8元/股✿ღ✿，锁定期为发行结束之日起36个月内不得转让✿ღ✿。此举为实控人时隔三年的第2次全额认购公司定增份额✿ღ✿，首次在2021年以7.3亿元全额认购(发行价3.02元/股)✿ღ✿，本次定增认购完成之后✿ღ✿，预计实控人及一致行动人持股比例将进一步升至不超过48.2%✿ღ✿。此前公司股价回调时间长✿ღ✿、幅度大✿ღ✿，是充分隐含市场对国内消费的悲观预期✿ღ✿，目前从多维度看均指向已较为低估✿ღ✿！1)从股价位置看✿ღ✿，公司本轮股价低点已调整至21年初的水平✿ღ✿，但比较各时点的临近年报业绩✿ღ✿，公司23年营业收入52.5亿元✿ღ✿、归母净利润6.98亿元✿ღ✿，分别是21年的1.4倍✿ღ✿、1.9倍✿ღ✿，反映出可观的成长性✿ღ✿。2)从相对估值看✿ღ✿，以2024/9/30(国庆节前最后一个交易日)数据计算✿ღ✿，公司PE(TTM)✿ღ✿、PB(MRQ)已调整至约10倍✿ღ✿、1.48倍✿ღ✿，分别处于过去3年的8%✿ღ✿、31%分位水平✿ღ✿，处于估值中枢之下✿ღ✿，有较大的估值修复空间✿ღ✿。3)从现金分红看✿ღ✿，公司21-23年度现金分红比例124%/127%/52%✿ღ✿，对应现金分红5.8/5.8/3.6亿元✿ღ✿，24年已执行中期分红1亿元✿ღ✿，延续积极的股东回报政策✿ღ✿。鉴于24H1末公司账上货币资金与交易性金融资产合计近20亿元✿ღ✿，叠加本次再融资可进一步强化现金实力✿ღ✿，我们认为公司有条件提升现金分红比例✿ღ✿。即使按照23年度每股分红测算✿ღ✿，对应2024/9/30股价的最新股息率也有5.7%✿ღ✿。跟踪短期表现✿ღ✿，中报已反映显著承压✿ღ✿，有待零售环境好转的传导带动✿ღ✿。根据公司中报✿ღ✿，24H1营收24.8亿元(同比+0.4%)✿ღ✿，归母净利润3.44亿元(同比-15.6%)✿ღ✿，扣非归母净利润3.04亿元(同比-11.5%)✿ღ✿，包括权益法核算的长期股权投资收益同比减少1822万元✿ღ✿，政府补助同比减少3102万元✿ღ✿。毛利率反映折扣较为坚挺✿ღ✿，但费用率抬升✿ღ✿，拖累盈利能力✿ღ✿。24H1毛利率67.0%(同比+1.5pct)✿ღ✿，说明严控折扣✿ღ✿、升级渠道的效果显著✿ღ✿。24H1期间费用率48.7%(同比+2.65pct)✿ღ✿，其中销售费用率40.5%(同比+2.85pct)✿ღ✿，主要系新开直营店较多im电竞官网✿ღ✿，且加大品牌推广力度✿ღ✿。最终✿ღ✿，24H1归母净利率13.9%(同比-2.6pct)✿ღ✿，扣非归母净利率12.3%(同比-1.6pct)✿ღ✿。中长期展望✿ღ✿，我们看好HAZZYS仍处于黄金成长期✿ღ✿。根据公司中报✿ღ✿，24H1末HAZZYS营收8.6亿元✿ღ✿，逆境之下仍实现同比略增✿ღ✿，门店数467家im电竞官网✿ღ✿，上半年新开店27家符合预期✿ღ✿，净开店10家(其中直营净+8家✿ღ✿、加盟净+2家)✿ღ✿，净开店扩大信号显现✿ღ✿，有望抬升品牌成长斜率✿ღ✿。参照比音勒芬002832）✿ღ✿、FILA经验女神教典✿ღ✿，单品牌500-600家店是进入开店加速的关键节点✿ღ✿，一旦启动✿ღ✿，数量翻倍速度将很快✿ღ✿，截至24H1末比音勒芬/FILA门店数已达1263/1981家✿ღ✿。公司作为中高端男装品牌集团✿ღ✿，本次定增预案彰显大股东信心✿ღ✿、增强公司价值✿ღ✿，由“增持”上调至“买入”评级✿ღ✿。维持盈利预测✿ღ✿，预计24-26年归母净利润6.2/7.0/7.8亿元✿ღ✿，对应PE为11/9/9倍✿ღ✿。参照男装及运动服饰行业可比公司估值✿ღ✿，给予24PE平均14倍PE✿ღ✿，目标市值87亿元✿ღ✿，较2024/10/8总市值有32%上涨空间✿ღ✿，由“增持”上调至“买入”评级✿ღ✿。

　　结论与建议✿ღ✿：麻醉板块收入快速增长✿ღ✿，营收占比提升✿ღ✿：随着公司近年上市的麻醉类产品舒芬太尼✿ღ✿、阿芬太尼等快速入院✿ღ✿，销售上量✿ღ✿，公司麻醉板块营收占比持续提升(2022✿ღ✿、2023✿ღ✿、2024H1营收占比分别为50.6%✿ღ✿、53.6%✿ღ✿、55.1%)✿ღ✿。并且国家对麻醉类产品监管严格✿ღ✿，行业竞争格局稳定✿ღ✿，产品毛利率偏高(2024H1麻醉板块毛利率为87.2%✿ღ✿，高出24H1综合毛利率近15个百分点)✿ღ✿，我们认为太尼类产品的继续上量✿ღ✿，麻醉产营收占比提升✿ღ✿，将会推动公司综合毛利率的提升✿ღ✿。看好公司下半年收入提速✿ღ✿：2023H2国家卫健委会同教育部✿ღ✿、公安部等9部门共同启动了为期1年的全国医药领域腐败问题集中整治工作✿ღ✿，23H2各医院手术量有不同程度的影响✿ღ✿，公司23H2营收增速较23H1回落了约5个百分点✿ღ✿。而从2024年中院端的诊疗情况来看✿ღ✿，整体恢复较好✿ღ✿，我们看好公司下半年收入提速✿ღ✿。在研管线丰富✿ღ✿，长期成长无忧✿ღ✿：截止2024上半年✿ღ✿，公司在研科研项目70余项✿ღ✿，投入研发经费6.1亿元✿ღ✿，比上年度增长了23.9%✿ღ✿。创新药项目20余个✿ღ✿，完成II期临床研究项目1个(NH600001乳状注射液)✿ღ✿；完成I期临床研究项目3个(NH102片✿ღ✿、NHL35700片✿ღ✿、YH1910-Z02注射液)✿ღ✿；开展I期临床研究项目4个(NH112片✿ღ✿、NH130片✿ღ✿、Protollin鼻喷剂✿ღ✿、NH300231肠溶片)✿ღ✿；获得临床批件1个(YH1910-Z01鼻喷剂)✿ღ✿；预计2024年递交临床申请的项目3个(NH140068片✿ღ✿、NH160030片✿ღ✿、NH203乳状注射液)✿ღ✿，我们认为公司在研管线丰富✿ღ✿，长期成长无忧✿ღ✿。盈利预计及评级✿ღ✿：我们预计公司2024-2026年分别实现净利润12.6亿元✿ღ✿、15.1亿元✿ღ✿、18.0亿元✿ღ✿，YOY分别+21.0%✿ღ✿、20.0%✿ღ✿、19.5%,EPS分别为1.25元✿ღ✿、1.49元✿ღ✿、1.79元✿ღ✿，对应PE分别为23倍✿ღ✿、19倍✿ღ✿、16倍✿ღ✿，目前估值相对合理✿ღ✿，麻醉系列产品快速增长✿ღ✿，股权激励保驾护航✿ღ✿，我们维持“买进”的投资建议✿ღ✿。

　　事件✿ღ✿：公司发布业绩预告✿ღ✿，2024前三季度实现归母净利润18.21-18.71亿元✿ღ✿，同比+91.05-96.29%✿ღ✿；扣非后净利润17.81-18.31亿元✿ღ✿，同比+102.97-108.66%✿ღ✿。汇率影响下仍实现同环比高增✿ღ✿：受益于高速运算服务器✿ღ✿、人工智能等新兴计算场景对印制电路板的结构性需求✿ღ✿，公司预计2024年第三季度的营业收入和净利润较上年同期均将有所增长✿ღ✿。公司公告2024年第三季度预计实现归母净利润6.80-7.30亿元✿ღ✿，同比增长47.67-58.53%✿ღ✿，环比增长8.62-16.61%✿ღ✿。考虑到公司2024H1海外营收占比约85.53%✿ღ✿，而三季度人民币升值对公司汇兑产生影响✿ღ✿，公司三季度实际经营性盈利有望高于表观✿ღ✿。数通高端产品放量✿ღ✿，盈利能力继续上行✿ღ✿：据公司公告✿ღ✿，2024年上半年✿ღ✿，公司在数据通讯✿ღ✿、高速网络设备✿ღ✿、数据中心等领域持续投入研发✿ღ✿。公司基于PCIe6.0的下一代通用服务器产品已开始技术认证✿ღ✿；支持224Gbps速率(102.4T交换容量1.6T交换机)的产品主要技术已完成预研✿ღ✿；OAM/UBB2.0产品已批量出货✿ღ✿；GPU类产品已通过6阶HDI的认证✿ღ✿，准备量产✿ღ✿；在网络交换产品部分✿ღ✿，800G交换机已批量出货✿ღ✿。算力基础设施层投建后对于网络互联的重视程度与日俱增✿ღ✿，下半年高速交换机渗透率有望进一步提升✿ღ✿。技改+新产线建设同步进行✿ღ✿，产能稳步释放:沪士泰国生产基地的建设工作有序推进✿ღ✿，第一期生产线的设备安装与调试工作正在陆续展开✿ღ✿，预计将于2024Q4安排试生产✿ღ✿，并启动新产能的客户认证与产品导入工作✿ღ✿。同时✿ღ✿，公司对瓶颈及关键制程进行更新升级和针对性扩充✿ღ✿，构建多维一体的产品体系✿ღ✿，动态适配公司不同梯次生产基地的制程能力✿ღ✿，以保障后续生产的高效运转✿ღ✿。投资建议✿ღ✿：我们上调公司业绩✿ღ✿，预计公司2024-2026年实现营收115.30/148.22/192.70亿元✿ღ✿，归母净利润25.36/32.72/44.73亿元✿ღ✿。对应PE分别为33.31/25.81/18.88倍✿ღ✿，维持“增持”评级✿ღ✿。

　　9月销量42万辆✿ღ✿、环增12%✿ღ✿、超市场预期✿ღ✿。比亚迪002594）1-9月销274.8万辆✿ღ✿，同增32%✿ღ✿，其中9月销41.9万辆✿ღ✿，同环比+46%/+12%✿ღ✿，含海外销3.3万辆✿ღ✿，同环比+18%/+4.9%✿ღ✿。DM5.0新车周期+价格下探推动市占率提升✿ღ✿，8月零部件产能瓶颈缓解✿ღ✿，随着金九银十旺季到来✿ღ✿，销量预计持续向上✿ღ✿，24年预计销超400万辆✿ღ✿，同增32%✿ღ✿，25年维持20%+增速✿ღ✿。结构来看✿ღ✿，24年出口预计40-45万辆✿ღ✿，同增65%+✿ღ✿，占比10%+✿ღ✿，25年预计80万辆+✿ღ✿，翻倍左右增长✿ღ✿。

　　插混份额略有提升✿ღ✿、豹8预计10月上市✿ღ✿。比亚迪9月插混乘用车销25.3万辆✿ღ✿，同环比+86%/+14%✿ღ✿，占比60.5%✿ღ✿，同环比+13/+0.5pct✿ღ✿；纯电乘用车销16.5万辆✿ღ✿，同环比+9%/+11%✿ღ✿，占比39.5%✿ღ✿，同环比-13.2/-0.5pct✿ღ✿。高端车型方面✿ღ✿，腾势9月销量1.0万辆✿ღ✿，环增3%✿ღ✿，Z9GT售价33.48万起✿ღ✿，36小时大定5000辆✿ღ✿；仰望销310辆✿ღ✿，环比持平✿ღ✿；方程豹销5422辆✿ღ✿，环增11.2%✿ღ✿，降价后销量有所提升✿ღ✿，豹8预计10月即将上市✿ღ✿，搭载华为智驾ADS3.0✿ღ✿，有望进一步催化销量✿ღ✿。结构方面✿ღ✿，比亚迪1-9月本土销量245万辆✿ღ✿，同增26.7%✿ღ✿，海外销29.8万辆✿ღ✿，同增105%✿ღ✿，高端销量12.7万辆✿ღ✿，同增37%✿ღ✿，出口+高端化进一步贡献增量✿ღ✿。

　　1-9月电池装机128GWh✿ღ✿、同增27%✿ღ✿。比亚迪1-9月累计装机127.7GWh✿ღ✿，同增27%✿ღ✿，其中9月装机19.8GWh✿ღ✿，同环比+38%/+5%✿ღ✿。比亚迪23年装机151gwh✿ღ✿，实际出货190gwh✿ღ✿，其中动力自供160gwh✿ღ✿，动力外供10gwh✿ღ✿，储能20gwh✿ღ✿。24年看✿ღ✿，销量中插电占比提升✿ღ✿，单车带电量小幅下降✿ღ✿，我们预计电池出货240gwh✿ღ✿，同增25-30%✿ღ✿。

　　盈利预测与投资评级✿ღ✿：由于公司销量超预期✿ღ✿，我们上修公司24-26年归母净利至381/481/591亿元✿ღ✿，同增27%/26%/23%✿ღ✿，对应PE23/18/15x✿ღ✿，考虑到公司海外+高端化持续增长✿ღ✿，给予25年25x✿ღ✿，目标价414元✿ღ✿，维持“买入”评级✿ღ✿。

　　2024年中报概况:财通证券601108）2024年上半年实现营业收入30.26亿元✿ღ✿，同比-12.94%✿ღ✿；实现归母净利润9.27亿元✿ღ✿，同比-10.57%✿ღ✿；基本每股收益0.20元✿ღ✿，同比-9.09%✿ღ✿；加权平均净资产收益率2.64%✿ღ✿，同比-0.45个百分点✿ღ✿。2024年半年度不分配✿ღ✿、不转增✿ღ✿。

　　点评✿ღ✿：1.2024H公司经纪✿ღ✿、资管✿ღ✿、利息✿ღ✿、其他收入占比出现提高✿ღ✿，投行业务净收入✿ღ✿、投资收益(含公允价值变动)占比出现下降✿ღ✿。2.机构经纪业务带动公司股基市占率及代买净收入市占率实现增长✿ღ✿，合并口径经纪业务手续费净收入同比-1.38%✿ღ✿。3.股权融资规模下滑幅度较大✿ღ✿，债权融资规模同步出现回落✿ღ✿，合并口径投行业务手续费净收入同比-11.91%✿ღ✿。4.券商资管业务优势较为稳固✿ღ✿，合并口径资管业务手续费净收入同比+17.86%✿ღ✿。5.权益自营应有拖累✿ღ✿，固收自营取得良好投资效果✿ღ✿，合并口径投资收益(含公允价值变动)同比-32.40%✿ღ✿。6.两融规模随市小幅下滑✿ღ✿，持续压降股票质押规模✿ღ✿，合并口径利息净收入同比-0.39%✿ღ✿。

　　投资建议:报告期内公司以极速交易和算法交易为代表的机构经纪业务快速增长✿ღ✿，带动整体股基市占率及代买净收入市占率增长✿ღ✿，代买净收入实33711现逆市增长✿ღ✿；券商资管业务优势较为稳固✿ღ✿，营收✿ღ✿、净利保持持续增长✿ღ✿；固收自营取得良好投资效果✿ღ✿，但预计权益自营和衍生品业务对公司业绩造成一定拖累✿ღ✿。预计公司2024✿ღ✿、2025年EPS分别为0.46元✿ღ✿、0.50元✿ღ✿，BVPS分别为7.62元✿ღ✿、7.91元✿ღ✿，按10月8日收盘价9.59元计算✿ღ✿，对应P/B分别为1.26倍✿ღ✿、1.21倍✿ღ✿，维持“增持”的投资评级✿ღ✿。

　　风险提示✿ღ✿：1.固收市场波动导致公司业绩改善的程度不及预期✿ღ✿；2.股价短期波动风险✿ღ✿；3.资本市场改革的政策效果不及预期

　　业绩符合预期✿ღ✿，多肽领域优势持续兑现✿ღ✿，高增态势有望持续✿ღ✿。2024Q1-Q3公司预计实现归母净利润约3.27-3.67亿元(+256.72%-300.34%)✿ღ✿，中值约3.47亿元(+278.53%)✿ღ✿；预计实现扣非净利润3.29-3.69亿元(+272.81%-318.08%)✿ღ✿，中值约3.49亿元(+295.44%)✿ღ✿。分季度看✿ღ✿，2024Q3公司预计实现归母净利润中值1.20亿元(+140.67%)✿ღ✿，预计实现扣非净利润1.20亿元(+164.59%)✿ღ✿。归母净利润及扣非均持续表现强劲✿ღ✿，我们预计主要源于✿ღ✿：①自主选择产品业务中部分多肽重磅商业化品种迎来收获期✿ღ✿，呈持续放量趋势✿ღ✿；②全球多肽产业链需求持续提升✿ღ✿，公司多肽原料药销售同比有较大增长所致✿ღ✿。

　　多肽✿ღ✿、特色原料药为主的自主选择产品持续高速增长✿ღ✿，小分子CDMO呈稳步恢复态势✿ღ✿。1✿ღ✿、自主产品✿ღ✿：达成多个战略合作✿ღ✿，产能释放有望持续贡献增长新动能✿ღ✿。1)需求方面✿ღ✿，①同欧洲多家头部仿制药企开展口服司美格鲁肽✿ღ✿、替尔泊肽原料药合作✿ღ✿；②在北美市场达成利拉鲁肽制剂及原料药合作✿ღ✿、开拓首个动物创新药多肽CDMO项目✿ღ✿；③在南美市场签订司美格鲁肽制剂战略合作协议✿ღ✿、达成利拉鲁肽制剂首仿上市原料药合作✿ღ✿；④在印度市场与头部仿制药企达成利拉鲁肽制剂全球上市原料药合作✿ღ✿、签订并推进多个寡核苷酸CDMO服务等✿ღ✿；⑤在国内市场达成GLP-1创新药原料药及制剂战略合作✿ღ✿。2)供给方面✿ღ✿，①新建601多肽车间提前完成封顶✿ღ✿，预计2024年底完成安装调试✿ღ✿，实现多肽产能5吨/年✿ღ✿；②新建602多肽车间预计2025年上半年完成建设✿ღ✿、安装及调试✿ღ✿，届时将再释放多肽产能5吨/年✿ღ✿；③前瞻性布局寡核苷酸产能✿ღ✿，705车间完成封顶✿ღ✿。我们预计随着合作协议的不断推进✿ღ✿，新产能的持续爬坡✿ღ✿，公司自主产品业务有望持续维持高增态势✿ღ✿。2✿ღ✿、C(D)MO✿ღ✿：大订单签约✿ღ✿，2024年有望逐步恢复✿ღ✿。凭借两大技术平台优势✿ღ✿，公司同吉利德✿ღ✿、英赛特✿ღ✿、硕腾✿ღ✿、Mirati等知名药企建立长期合作关系✿ღ✿，公司与欧洲某大型药企签约的合同总金额1.02亿美元CDMO长期供货合同于二季度已开始交付✿ღ✿，预计下半年起将极大加快交付节奏✿ღ✿。

　　盈利预测及估值✿ღ✿：考虑公司自主选择产品需求旺盛✿ღ✿，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为16.67亿元✿ღ✿、23.53亿元✿ღ✿、35.65亿元✿ღ✿，增速分别为61.29%✿ღ✿、41.15%✿ღ✿、51.52%✿ღ✿；考虑2024年公司可转债✿ღ✿、股权激励等费用摊销较大✿ღ✿，费用率有望逐步回升✿ღ✿，我们预计2024-2026年归母净利润分别为4.13亿元✿ღ✿、5.65亿元✿ღ✿、8.01亿元✿ღ✿，增速分别为153.62%✿ღ✿、36.68%✿ღ✿、41.84%✿ღ✿。公司自主选择产品管线丰富✿ღ✿，C(D)MO技术平台优势显著✿ღ✿，有望通过自主产品+C(D)MO双轮驱动带来长期成长性✿ღ✿，维持“买入”评级✿ღ✿。

　　风险提示事件✿ღ✿：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险✿ღ✿；产能提升不及预期风险✿ღ✿；核心技术人员流失风险✿ღ✿；毛利率下降的风险✿ღ✿；汇率波动风险✿ღ✿；原材料供应及其价格上涨的风险✿ღ✿，环保和安全生产风险✿ღ✿。